Uitgelicht

Beleggers en bedrijven naar dialoog duurzaamheid

De relatie tussen aandeelhouders en beursgenoteerde ondernemingen is veelbesproken. Lang voor maatschappelijke kritiek die ontstond tijdens de financiële crisis, was er al veel ergernis hoe aandeelhouders probeerden hun vaak op de korte termijn gerichte belang te laten voorgaan boven andere stakeholders

Betrokkenheid is medicijn tegen activisme en slecht bestuur

De kwaliteit van de governance van financiële en beursondernemingen staat sinds de financiële crisis weer volop in de maatschappelijke discussie, en terecht. De commissie de Wit en de Europese Commissie hebben in hun rapporten geen enkel heilig huisje gespaard en hun twijfels geuit over de deskundigheid van bestuurders en commissarissen, de kritische blik van accountants, de effectiviteit van governancecodes en de rol stemadviesbureaus, Zij hebben alle mogelijke factoren die van invloed zijn op de kwaliteit van het ondernemingsbestuur kritisch bekeken. Ook de institutionele belegger werd aangesproken op zijn rol in de crisis. Zij hebben de handschoen opgepakt om hun eigen governance te verbeteren. Dat heeft in het Verenigd Koninkrijk geleid tot een stewardship code. In Nederland heeft Eumedion begin deze maand de zogenoemde Best Practices geïntroduceerd.

Aandeelhouderswaarde van de accountant

Op 8 september werd onder leiding van publicist en hoogleraar Journalistiek Jeroen Smit een seminar gehouden over de aandeelhouderswaarde van de accountant. De samenleving en andere stakeholders zoals de grote beleggers verwachten veel meer van de accountants, dan zij tot voor kort als hun taak zagen. Maar met het Plan van Aanpak heeft de accountant de rol van Poortwachter op zich genomen. Het debat bij NBA in Amsterdam ging in de op de vraag of die rol de aandeelhouderswaarde van de accountant en daarmee van de onderneming die hij controleert verhoogt.

Ganzenlever en stemadviesbureaus

29-06-2012

Wouter Kuijpers

Stemadviesbureaus zijn al enkele jaren onderwerp van discussie. Hun invloed op de uitkomsten van de aandeelhoudersvergaderingen zou volgens sommigen te groot zijn, terwijl de kwaliteit van de adviezen soms tekort zou schieten. Ook de op zichzelf al druk bezette beleidsmakers en publieke toezichthouders roeren zich zoals de European Securities Markets Authority (ESMA), dat recentelijk een openbare consultatie heeft georganiseerd over het onderwerp aan de hand van een goed onderbouwd discussiepaper. Wel of geen grote invloed, de stemadviesbureaus hebben de schijn enigszins tegen.


Stemadviesbureaus behoren tot een steeds verder uitdunnende groep van partijen die actief is op de financiële markten, maar niet onder publiek toezicht staat. Zij zijn van ‘een soort’ van wie de populariteit zich enigszins laat vergelijken met die van een gans die zich vlak voor de zomervakantie ophoudt in de buurt van Schiphol en die, afgaand op het NOS journaal van 20 juni,  een gerede kans  maakt door tussenkomst van een poelier (custodian) als foie gras op de menukaart terecht te komen. Het aantal stemadviesbureaus is bovendien gering – niet goed voor de concurrentie – en de twee spelers met veruit het grootste marktaandeel zijn ook nog eens Amerikaanse ondernemingen. Al met al geen benijdenswaardige uitgangspositie voor wie door de mangel gaat bij de Europese beleidsmakers en toezichthouders. De credit rating agencies kunnen er over meepraten.

Ter illustratie van de ongewenst grote invloed van stemadviesbureaus wordt vaak aangehaald dat er gemiddeld een hoge mate van overeenstemming bestaat tussen adviezen van stemadviesbureaus en de stemuitslagen. Deze gelijkgestemdheid is  echter goed te verklaren en geen reden tot grote zorg. De adviezen van stembureaus betreffen steeds vaker op maat gesneden, in het jargon customized, adviezen. Ze zijn gebaseerd op de individuele voorkeuren van de klant: het stembeleid van de institutionele belegger die het advies ‘koopt’. Het is dus niet vreemd dat iemand genegen is een advies op te volgen wanneer dat advies gebaseerd is om zijn eigen ‘stemprofiel’.

Beperkte keuze
De hoge mate van overeenstemming kan ook worden verklaard uit de beperkte keuze die de stemmende aandeelhouder heeft: voor, tegen, of onthouden. De tweede en de derde smaak worden weinig respectievelijk bijna nooit gebruikt. Het overgrote deel van de onderwerpen waarover gestemd  betreft routineaangelegenheden, die sowieso de steun krijgen van de aandeelhouders ongeacht of er positief stemadvies is uitgebracht.

Daarnaast betekent hoge mate van overeenstemming niet automatisch dat stemadviesbureaus ook een doorslaggevende invloed hebben. Institutionele beleggers gebruiken een stemadvies vaak als een informatiebron voor nemen van een stembeslissing, naast andere bronnen zoals de jaarrekening en het jaarverslag, interne analyses, governance codes, informatie van andere aandeelhouders en (dat hopen wij) de speerpuntenbrief en het handboek van Eumedion. Dit samenstel van deze bronnen is bepalend voor het uiteindelijke stemgedrag.

Wordt bovendien wat preciezer gekeken naar de omstandigheden waaronder gestemd wordt, dan ontstaat een heel ander beeld. Bij controversiële agendaonderwerpen (met 20% of meer tegenstemmen) blijkt de mate van overeenstemming tussen stemadviezen en stemuitslagen helemaal niet zo groot. Voor de 46 controversiële agendapuntenonderwerpen in het Nederlandse AVA-seizoen 2012 werden door ISS en Glass Lewis slechts in 6 gevallen negatieve stemadviezen gegeven. In 31 gevallen gaven beide bureaus een positief stemadvies, waarna desondanks veel tegenstemmen werden uitgebracht.

Belooft een AVA-stemming dus werkelijk iets om het lijf te hebben, dan kijken aandeelhouders extra kritisch naar de adviezen die zij krijgen. Zo hoort het ook. De aandeelhouder is immers verantwoordelijk om naar eigen inzicht te stemmen zoals in de Nederlandse corporate governance code is vastgelegd, ook wanneer hij gebruik maakt van de diensten van stemadviesbureaus. De middelen die de aandeelhouder beschikbaar heeft om invulling te geven aan deze verantwoordelijkheid, zet hij begrijpelijkerwijs in daar waar ze in de praktijk het hardst nodig zijn. Zie ook het mooie proefschrift van Michael Schouten, die vorige week cum laude aan de Universiteit van Amsterdam promoveerde.

Betrokken aandeelhouders
Op het gebruik van de diensten stemadviesbureaus is niets tegen. Integendeel. Het maakt het voor institutionele beleggers gemakkelijker hun verantwoordelijkheden als betrokken en geëngageerd aandeelhouders nemen, iets wat zij zelf willen zijn en beleids- en codemakers steeds meer van hen verwachten Vooral grote institutionele beleggers met participaties in vele ondernemingen in verschillende landen hebben baat bij stemadviesbureaus. In het korte AVA-seizoen hebben zij vaak te maken met tientallen aandeelhoudersvergaderingen per dag. Liever stemmen met een beetje hulp van buitenaf, dan helemaal niet stemmen.

Uiteraard is het van belang dat stemadviezen van hoge kwaliteit zijn. Dit is vooral een zaak voor de institutionele belegger die de adviesopdracht heeft verstrekt. Hij dient als contractspartij het stemadviesbureau verantwoordelijk te stellen als het advies niet voldoet aan de standaarden. Ook beursondernemingen kunnen een goede eigen rol vervullen door eventuele fouten uit conceptstemadviezen te halen. Dit gebeurt in de praktijk ook, zij het dat beursvennootschappen alleen fouten blijken te constateren in conceptadviezen om tegen te stemmen. Het laten checken van conceptadviezen door beursvennootschappen kent ook een belangrijke keerzijde. Het kan de onafhankelijke totstandkoming en daarmee de kwaliteit van het advies negatief beïnvloeden.

Daarom is Eumedion geen voorstander van een algemene verplichting om beursvennootschappen de gelegenheid te geven conceptstemadviezen te laten checken. Wijzigt het stemadviesbureau zijn conceptadvies na het vrijwillig te hebben voorgelegd aan de beursvennootschap, dan dient het stemadviesbureau op zijn minst de eigen opdrachtgever (de institutionele belegger) te informeren over de aangebrachte wijziging. Volgend agendapunt graag.
 

Wouter Kuijpers is Legal Counsel en beleidsmedewerker governance van Eumedion
 

wouter.kuijpers@eumedion.nl